人民幣走強：“續(xù)集”或有新意

　　5月31日，境內(nèi)外人民幣對美元匯率延續(xù)近期強勁走勢，離岸人民幣盤中升破6.76，在岸人民幣逼近6.81，雙雙升值數(shù)百個基點。

　　分析人士指出，近期這一波升值，與年初那一波有不少相似之處，離岸人民幣在流動性異常緊張的情況下，率先異動帶動境內(nèi)人民幣匯率交替升值，匯價在羊群效應(yīng)影響下加速上漲。而與年初時相比，市場預期變化、美元走勢變化、監(jiān)管態(tài)度變化疊加人民幣對美元持續(xù)數(shù)月的“滯漲”，無疑使這一輪人民幣升值更具想象空間。但人民幣匯率走勢終究要回歸基本面，從較長時間來看，人民幣匯率仍將以穩(wěn)為主，而不是再現(xiàn)單邊升值或貶值趨勢。

　　人民幣創(chuàng)逾半年新高

　　橫盤數(shù)月之后，人民幣兌美元匯率終于走出了震蕩運行區(qū)間，走向卻出乎不少人的意料。

　　5月31日，香港市場上，離岸人民幣（CNH）兌美元匯率延續(xù)上周以來的強勁升勢，盤中一度漲逾600個基點。Wind行情數(shù)據(jù)顯示，自北京時間5月31日10：36開始，CNH再現(xiàn)一波快速拉升，匯價接連突破6.82至6.76七道關(guān)口，到當日19：46最高漲至6.7595元，高出前收盤價649個基點，并創(chuàng)出2016年11月以來新高。

　　自5月25日以來，離岸人民幣掀起的這一波升值勢如閃電。與5月24日收盤價（6.8746元）相比，短短五個交易日過去，CNH最多時升值了1151個基點，幅度達1.7%。

　　眼看離岸人民幣已漲至半年多高位，在岸人民幣亦不甘示弱，剛過完小長假便奮起直追。5月31日，境內(nèi)銀行間外匯市場人民幣兌美元匯率中間價設(shè)于6.8633元，較前值上調(diào)65個基點。當日早間，人民幣（CNY）兌美元即期詢價交易順勢高開，開盤后匯價一度回踩6.8531，幾乎也是從10：36開始，CNY掀起一波升值，到15：12創(chuàng)出日間交易最高價6.8192元，高出前收盤價418個基點，16：30收盤價報6.8210元，較前收盤價漲400基點；進入夜盤，CNY短暫回調(diào)后重新拉高，截至19：46，最高至6.8105元，亦創(chuàng)出2016年11月以來新高。

　　盡管受節(jié)假日因素影響，交易天數(shù)少于離岸市場，但在過去三個交易日，CNY依舊上漲699個基點（收盤價），漲幅達1.02%。

　　在上演閃電式升值之后，境內(nèi)外人民幣匯率雙雙完成了向上突破。從走勢圖上看，大約從1月下旬開始，在岸人民幣轉(zhuǎn)入?yún)^(qū)間震蕩，到5月中旬，持續(xù)橫盤達4個月；這一期間，CNY多數(shù)時候在6.89一線反復上下波動，總體變化有限，尤其是5月17日至24日這一周時間，CNY漲跌均不到30個基點，成天“趴著不動”。離岸人民幣匯率較在岸匯率更具彈性，但兩者也是大同小異，過去兩個多月，CNH大致在6.90元一線反復震蕩。

　　值得一提的是，進入5月后，市場對美聯(lián)儲升息預期一度上升，基于美元下跌風險已較充分釋放的判斷，有市場觀點指出人民幣亦將逐步走出盤整格局，面臨方向性選擇，但不少分析認為，人民幣可能在美元擺脫跌勢后面臨一定貶值壓力。如今人民幣迎來了突破，但實際走向顯然出乎不少人意料。

　　年初行情有續(xù)集？

　　事實上，在轉(zhuǎn)入持續(xù)的盤整之前，人民幣匯率也經(jīng)歷了一波超預期的快速升值。

　　今年1月中上旬，境內(nèi)外人民幣匯率出乎意料地出現(xiàn)大幅反彈。CNY方面，從1月3日最低下探6.9525元到1月18日最高上沖6.8295元，人民幣在開年的兩周時間里勁升逾1200個基點；CNH則從6.98一線重回6.80附近，其中1月4日、5日兩天，CNH單日分別上漲926個基點和776個基點，1月17日又漲570個基點。因接連出現(xiàn)單日大漲，CNH與CNY一舉扭轉(zhuǎn)了此前“在岸強，離岸弱”的局面，到目前為止，今年以來離岸人民幣匯價在多數(shù)時候都要高于在岸價格。

　　而在去年底今年初時，市場上人民幣匯率貶值預期濃厚。一則2016年四季度，人民幣對美元剛經(jīng)歷一波持續(xù)較快貶值；二則年初通常是購匯旺季，2016年初人民幣便有大幅貶值的遭遇記錄在冊，在慣性思維影響下，市場對2017年初人民幣匯率走勢幾乎是一致悲觀。事后來看，人民幣通過年初一波逆預期的升值行情，打破了先前人民幣對美元單邊貶值的走勢，有效改善了市場預期。

　　再看眼下這一波升值，與年初那一波竟有不少相似之處。其一，來得很突然，超乎預期。今年初人民幣升值幾乎完全出乎意料，而近幾日人民幣突然向上突破，恐怕也是很少有人料到的事情。其二，漲勢很兇猛。年初離岸人民幣曾在三個交易日暴漲近1900基點，最近則是五個交易日上漲近1000基點。其三，離岸率先發(fā)力，在岸隨后跟進。從走勢圖上看，年初時雖然CNY漲勢更持久，但CNH漲勢更早啟動，也更猛烈，鑒于CNH在多時候都要高于CNY，在岸匯價主要呈現(xiàn)“追趕”離岸價格的態(tài)勢。

　　進一步看，在離岸人民幣異動的同時，香港市場上人民幣流動性都出現(xiàn)了異常緊張的局面。5月31日，香港財資市場工會數(shù)據(jù)顯示，隔夜Hibor暴漲15.7個百分點至21.07933%，為今年1月6日以來新高。今年1月6日，正值年初離岸人民幣飆升之時，當日隔夜Hibor報61.333%。業(yè)內(nèi)人士指出，香港市場人民幣流動性持續(xù)緊張，既提高了做空人民幣的成本，亦提升了持有美元的機會成本，這顯然有利于提振人民幣匯價。要知道，今年初時，離岸人民幣匯率異動配合流動性異常緊張，直接導致了離岸市場人民幣空頭的擠兌和踩踏。

　　業(yè)內(nèi)人士指出，與在岸市場相比，離岸人民幣規(guī)模本就有限，而在過去幾年，人民幣匯率走勢預期出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，離岸人民幣往往比在岸市場更便宜，市場的套利機制導致人民幣資金從離岸回流在岸，造成離岸人民幣的“池子”持續(xù)縮小。另外，內(nèi)地市場資本項目尚未完全放開，人民幣資金無法跨境自由流動，在供給端受限情況下，一旦市場集中出現(xiàn)人民幣需求，容易推高人民幣拆借成本，進而通過利差因素推高人民幣匯率。

　　有外匯市場人士反映，今年香港離岸人民幣頻現(xiàn)流動性壓力，而近期市場上一些主要人民幣融出機構(gòu)開始在外匯市場集中買入人民幣賣出美元，由此造成人民幣匯率與利率雙雙大幅走高。

　　未來仍以穩(wěn)為主

　　當然與年初時相比，目前市場環(huán)境已有一些新變化。首先，當前市場上人民幣匯率預期較年初時更平穩(wěn)；其次，美元走勢相比年初也出現(xiàn)較大變化，今年初美元指數(shù)一度站上103關(guān)口，如今則已跌回97附近，美元匯率在經(jīng)歷數(shù)年的升值之后，面臨著更多變數(shù)；最后，中國經(jīng)濟呈現(xiàn)穩(wěn)中向好勢頭，市場對經(jīng)濟前景的擔憂有所下降?？傊?，當前市場環(huán)境比年初時似乎更有利于人民幣匯率走強。

　　一位銀行外匯交易員表示，當前外匯市場供求更趨平衡，但還不夠穩(wěn)定，這意味著人民幣匯率總體有望保持穩(wěn)定，但如果市場上人民幣需求在短時間出現(xiàn)較大邊際變化，也較容易打破平衡推動匯價朝某一方向調(diào)整。近期離岸人民幣突現(xiàn)異動，流動性再度吃緊，就打破了外匯市場的弱平衡，在跟風盤和止損盤的影響下，人民幣匯率再現(xiàn)快速升值，境內(nèi)外人民幣匯率呈現(xiàn)螺旋式升值。

　　這位交易員表示，如果美元繼續(xù)走弱，人民幣對美元有望出現(xiàn)一波階段性升值行情。在6月份美聯(lián)儲可能加息等情況下，人民幣對美元的升值也更容易被接受。

　　值得注意的是，5月26日，中國外匯交易中心稱，近日外匯市場自律機制匯率工作組考慮在人民幣對美元匯率中間價報價模型中引入逆周期因子。申萬宏源債券分析師稱，近期在岸人民幣中間價持續(xù)走強，即與央行調(diào)整報價機制，弱化前日收盤價的影響有關(guān)，其目的即是在美元走弱時期促使中間價走強。

　　市場預期變化、美元走勢變化、監(jiān)管態(tài)度變化疊加人民幣對美元持續(xù)數(shù)月的“滯漲”，無疑使人民幣出現(xiàn)階段性升值更具想象空間。但也有分析指出，人民幣匯率能否擺脫貶值預期，最終仍取決于基本面，升值行情的出現(xiàn)需以經(jīng)濟前景改善及資產(chǎn)收益率上行為基礎(chǔ)，目前中國經(jīng)濟運行平穩(wěn)，但增長動能仍顯不足，后續(xù)下行風險猶存，因此，不排除近期人民幣走出一波升值行情，但對于升值的時間和空間不能過度樂觀。未來較長時間，人民幣匯率仍將以穩(wěn)為主，而不是再現(xiàn)單邊升值或貶值趨勢。

　　在、離岸人民幣兌美元匯率

　　觀點鏈接

　　中金公司：人民幣或現(xiàn)階段性升值

　　4月以來，人民幣收盤價和中間價的偏離幅度有所加大，而美元相對偏弱環(huán)境下，這種偏離并非完全是由籃子貨幣變動帶來的。引入逆周期調(diào)控因子將有助于減弱這種偏離。整體上看，歐洲經(jīng)濟基本面改善、美國稅改預期減弱、特朗普交易退潮以及通脹預期走弱等大背景下，美元本身很難回到強勢，甚至可能進一步走弱。美元相對偏弱的格局總體有利于人民幣匯率穩(wěn)定，甚至在引入逆周期因子后，人民幣匯率可能相對美元會階段性升值。

　　申萬宏源：美元缺乏趨勢性上行動力

　　美聯(lián)儲未來加息路徑一定程度上取決于特朗普政府財政擴張政策的力度和推出時間。維持對特朗普政府財政擴張政策較為謹慎的判斷，未來美聯(lián)儲加息路徑仍面臨經(jīng)濟增長、通脹等下行風險，不宜過高期待特朗普政府財政擴張對美國經(jīng)濟增長和通脹的促進作用。維持全年美聯(lián)儲加息不超過3次的判斷不變，美元指數(shù)缺乏趨勢性上行動力。

　　華創(chuàng)證券：人民幣升值恐難持久

　　從基本面看，目前人民幣似乎沒有大幅升值的基礎(chǔ)。另外，前期美元指數(shù)較弱，近期已經(jīng)開始底部回升，也不支持人民幣繼續(xù)升值。實際上，前期美元指數(shù)弱，主要是歐元和英鎊更強導致的，美元對新興市場并不弱。近期美元指數(shù)有見底回升的趨勢，那么人民幣也很難繼續(xù)升值。從離岸市場看，CNH升值的同時伴隨著的是離岸拆借市場的利率飆升，這種以犧牲利率而換來的人民幣升值，恐怕也難以持久。（張勤峰 整理）